La integración de los mercados de capitales en la Unión Europea

La integración de los mercados

Por Úrsula García, Of Counsel de finReg 360

El sueño de una Europa unida nace desde los escombros de la Segunda Guerra Mundial. Unos excepcionales estadistas, entre los cuales cabe destacar a Adenauer, De Gasperi y Schuman, con algunos hombres financieros, entre los que sobresale Monnet, dedican sus mejores esfuerzos en persuadir a ciudadanos y gobernantes de los beneficios de alcanzar una integración primero económica y después política en el viejo continente.

Sin duda el Derecho es instrumento imprescindible para lograr este propósito. Los distintos procesos de esa integración, todavía inconclusa, han sido muy costosos y no exentos de graves crisis . En el marco políticoeconómico, el proceso de integración de los mercados de capital ha sido también largo y laborioso. Sus orígenes más remotos surgen en 1973 cuando comienzan a promulgarse tímidas normas en las que ya se establecen leves medidas cautelares con el fin de conformar, en sus primeros mimbres, un mercado único de servicios financieros que pudiera constituir en el futuro un marco en el que las instituciones financieras nacionales sientan la seguridad de realizar operaciones en otros Estados miembros.

Con el Acta Única Europea (AUE), aprobada en 1986, se reforman las instituciones europeas asumiéndose nuevas competencias comunitarias. Así se crea el Consejo Europeo, se incrementan las facultades del Parlamento y la Comisión y agiliza la toma de decisiones en el Consejo de Ministros. En el ámbito financiero, en 1988, se aprueba la Directiva de Liberalización de Capitales que posibilita el libre movimiento de capital a partir de julio de 1990.

El Tratado de Maastricht, en 1993, conforma la Unión Europea, hito decisivo en el proyecto de integración. En el terreno económico/financiero, se prohibió toda restricción directa o indirecta al libre movimiento de capitales y pagos.

En el contexto de un cambiante sistema financiero, el Consejo Europeo de Cardiff de 1998 -así denominado por su presidente- traslada a la Comisión la propuesta de configurar un plan de acción para avanzar en el mercado único de servicios financieros. Tal requerimiento se respalda por la Comisión al publicar una Comunicación en la que se recoge la voluntad de llevar a término unas medidas concretas que alcancen el objetivo citado, entre las que se encuentran: (i) utilizar los recursos legislativos de la UE; (ii) eliminar la fragmentación del mercado de capitales; (iii) reforzar el nivel de protección de los consumidores; (iv) fomentar mayor coordinación entre los supervisores.

A finales de ese mismo año, el Consejo Europeo de Viena, considera ineludible programar un plan urgente sobre mercados financieros de la UE al considerarlo un elemento básico para el crecimiento económico y la creación de empleo en el reto de la moneda única. Para llevarlo a cabo se constituye un grupo de trabajo, con algunos ministros de Economía y Hacienda y otros del Banco Central Europeo y bajo la presidencia de la Comisión, con el fin de auxiliarla en la concreción de las prioridades de actuación que se debatirán en el Consejo ECOFIN de mayo de 1999.

En este dilatado proceso, un hito transcendental es la creación de la Unión Económica y Monetaria y la aparición del euro, el 1 de enero de 1999, que surge como manifestación incontestable de integración económica. Con la introducción del euro se ha pretendido, y en parte logrado, rebajar costes del capital e intermediación financiera, beneficiar los intereses de las empresas, y estimular el empleo y la inversión.

El Consejo de Ministros en la cumbre de Lisboa de 2000, se compromete a estudiar medidas que potencien la integración de los mercados financieros para mejorar la inversión, el crecimiento económico y el empleo. En este sentido es importante el informe de la comisión de expertos presidida por Alexander Lamfalussy, presentado en el mes de febrero de 2001 y aprobado inmediatamente por el Consejo de Ministros de la UE. En dicho informe se desarrolla un procedimiento legislativo para Europa en cuatro niveles.

En el primer nivel se incluyen Directivas y Reglamentos del Parlamento Europeo y del Consejo sobre los que ESMA puede, ocasionalmente, ser requerida para prestar asistencia técnica a la CE. En segundo lugar, se encuentran las Directivas y Reglamentos Delegados emitidos por la Comisión, en los que ESMA juega un papel esencial al ser el responsable de la elaboración de los estándares técnicos (regulatory technical standards) que posteriormente la Comisión revisará para la redacción de los citados actos delegados. En el tercer nivel, ESMA emite guías y recomendaciones que, sin tener el carácter de obligatorio, se solicita a las autoridades nacionales que traten de alcanzar su cumplimiento. El cuarto nivel pretende el cumplimiento de la legislación emanada de la UE y de ESMA. Así, ESMA podrá iniciar una investigación desde la que formulará una recomendación a la autoridad nacional competente.

La crisis financiera de 2008 provoca que la integración financiera de la UE se retrotraiga a periodos pasados más precarios de fragmentación en el sector bancario y en los mercados estatales. En 2012, la Comisión presenta la propuesta de creación de un supervisor único (MUS) y los Estados alcanzan un acuerdo sobre su texto legal. El Consejo Europeo aprueba el informe “Hacia una Unión Económica y Monetaria genuina” que consolida la esperada unión bancaria.

En 2015, la Comisión Juncker comienza un nuevo proyecto que pretende conseguir una Unión de Mercados de Capitales (CMU) fuerte y estable en la UE y, publica un libro explicativo en el que se insta a los diferentes interesados para que remitan objeciones y/o sugerencias.

Al contrario de lo que ha sucedido con el regulador bancario y la iniciativa de Marco Único de Supervisión (MUS), el objeto fundamental de esta iniciativa no es buscar una supervisión única del mercado de capitales sino el facilitar el acceso transfronterizo a los mercados de capitales, esto es, que los empresarios y emprendedores encuentren una amplia oferta de financiación en toda la UE, y no únicamente en su país de origen, para reducir la dependencia de la financiación bancaria, y que capitalistas y ahorradores puedan invertir su dinero en toda la UE.

Cabe apuntar en este sentido, las grandes diferencias existentes entre el sistema financiero Europeo y el de EE.UU.

En EE.UU. la mayor parte de la financiación empresarial surge de los mercados de capitales, mientras que en Europa la financiación bancaria es mucho más prevalente. El peso relativo de instrumentos de deuda frente a acciones es asimismo diverso: la financiación neta de las empresas no financieras en EE.UU. está formada en tres cuartas partes por instrumentos de capital mientras que en Europa no llega al 50%. Todo ello ha provocado que Estados Unidos haya tenido una mayor capacidad de recuperación tras la crisis. En España la dependencia de nuestras empresas al crédito bancario es de las más altas de la Unión Europea, alcanzando casi el 90%, según datos de la UE.

En febrero de 2015, la Comisión inicia una consulta acerca de las medidas que serían necesarias para crear un mercado único de capitales y así desbloquear las inversiones en la UE. Se recibieron más de 700 respuestas, incluyendo las del Parlamento Europeo y del Consejo, lo que confirma la relevancia del proyecto en curso. La mayoría de las opiniones coinciden en que un CMU beneficiaría una mayor distribución de riesgos entre Estados, conformaría mercados más líquidos y enriquecería las fuentes de financiación.

En septiembre de 2016 la CE publica una comunicación, “Capital Markets Union – Accelerating Reform” por la que confirma su compromiso con la CMU y solicita una revisión de prioridades y una mayor agilidad en la reforma de las medidas sobre titulización y folletos. Como consecuencia de lo anterior, la CE propone el Plan de acción de la CMU en el que se incluyen 33 acciones y medidas que se pretenden completar en el horizonte 2019.

El pasado 20 de enero, la CE promovió una consulta pública sobre la revisión intermedia del Plan de Acción de la Unión de los Mercados de Capitales a fi n de que cualquier interesado se pronuncie sobre el mismo. Los resultados se han presentado en audiencia pública el 11 de abril de 2017. La CE evaluará las respuestas recibidas y elaborará una síntesis de las mismas, cuya publicación está prevista para junio de este año.

El documento de consulta mencionado se divide en 6 apartados fundamentales, los cuales se encuentran en sintonía con las 6 áreas identificadas en el Plan de Acción de la CMU. Cada apartado describe las iniciativas ya implementadas hasta el momento y detalla las medidas a adoptar en un futuro.

Según José María Roldán*, presidente de la AEB, el Plan de Acción de la CMU puede resumirse en seis áreas de prioridad, mencionando en cada una de ellas las medidas más importantes:

  1. Financiar la innovación, las start ups y las compañías no cotizadas (propuesta de fondos de capital riesgo paneuropeos, informe sobre el crowdfunding).
  2. Facilitar a las empresas colocar y levantar capital (acciones) en los mercados organizados (modernizar la directiva de folletos, analizar el sesgo hacia la deuda y en contra de los recursos propios en la normativa impositiva de las sociedades).
  3. Promover la inversión en plazos largos, en infraestructuras y en sostenibilidad (recalibrar Solvencia II para favorecer la inversión a largo plazo en infraestructuras, call for evidence del efecto acumulativo de las reformas fi nancieras).
  4. Promover la inversión institucional y de los minoristas (green paper sobre servicios fi nancieros minoristas, estudio sobre la introducción de pensiones europeas personales).
  5. Aumentar la capacidad del sector bancario para apoyar la economía en su conjunto (explorar la creación de credit unions fuera de las normas de solvencia de los bancos, régimen europeo de covered bonds).

Y, por último, facilitar la inversión transfronteriza (armonizar las normas de insolvencia empresarial, eliminar las barreras a la libre movilidad de capitales; eliminar las barreras en las infraestructuras de mercados financieros identificadas en el informe Giovannini; valorar los obstáculos fiscales a la inversión cross border en fondos de inversión y de pensiones, revisión del marco supervisor de las ESAs)”.

Para finalizar, cabe destacar dos medidas que consideramos de especial importancia y de inminente aplicación respecto al Plan de Acción de la CMU.

En primer lugar, las nuevas normas en materia de titulización. El 30 de septiembre de 2015, la CE publicó un conjunto de dos propuestas legislativas sobre titulización. Como es bien sabido, la titulización es el proceso de creación, por parte de una entidad bancaria, de un nuevo instrumento financiero. De esta manera los bancos reconvierten los préstamos que poseen en valores que pueden vender a los inversores, obteniendo así mayores rendimientos. El banco libera parte de su capital y puede seguir prestando un beneficio a la economía. Además, contribuye a distribuir los riesgos en todo el sector financiero al transferir algunos de sus riesgos a otros bancos o a inversores institucionales.

La CE propone un nuevo marco reglamentario para simplificar titulizaciones con el objetivo de lograr entre 100 000 y 150 000 millones de euros más de financiación.

En segundo lugar, se pretende adaptar la normativa sobre folletos. El nuevo Reglamento busca simplificar las normas y los procedimientos administrativos correspondientes a efectos de que resulte más sencillo para las empresas, especialmente las PYMES, acudir a mercados de capitales de toda la UE.

Por último, destacar que en el marco de la iniciativa de CMU, el ejecutivo comunitario ha puesto en marcha una convocatoria para detectar posibles incoherencias y lagunas en las normas financieras, para evitar un exceso de regulación en los mercados financieros que suponga una desventaja competitiva para las entidades comunitarias, así como cargas innecesarias y factores que pueden afectar negativamente a la inversión a largo plazo y al crecimiento.

La unión del mercado de capitales: una visión crítica, presentada por José Mª Roldán Alegre, presidente de la AEB, en la Universidad Internacional Menéndez Pelayo en junio de 2016.

 

Artículo extraído del Anuario sobre renta fija y financiación alternativa IEB-Axesor 2017

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